海通证券：A股熊市主跌浪已经结束 短期有望爬小山坡(2)

　　2 产业角度看结构：孕育生机

　　2.1 回顾历史：产业演变十年一片天

　　1990-2000年：消费制造时代，前半段百货，后半段家电。1992年年初，邓小平南巡讲话，社会主义市场经济地位确立，改革开放速度加快，中国经济迎来快速发展，GDP同比从1990年的3.8%快速提高到10%以上。快速的经济增长显著提高了居民的收入水平，1997年人均年总收入突破了5000元大关。收入提升直接催生了当时城乡居民的消费升级诉求，以“新三件”(彩电、冰箱、洗衣机)为代表的家电产品深受消费者青睐，成为这一时期的消费主流。以彩电为例，从1990到2001年，城乡家庭彩电保有量从59台/百户上升到了120台/百户，刚好实现翻倍。而在随后的2001年到2012年，彩电保有量仅从120台/百户上升到了136台/百户，提升尚不足10%。1990年代期间经历两轮牛市，91-93年的牛市中，百货商品得到了广泛青睐，此轮牛市是双峰式上涨，第一次标的过少没有代表性，而第二次上涨除氯碱化工、中毅达两家重工业相关公司外，涨幅前十公司多以消费品为主。96-01年牛市中，家电相关产业是龙头，96/01-97/05为牛市上涨第一个阶段，以四川长虹、青岛海尔、春兰股份、深康佳为代表的一批家电巨头开始横空出世，98年1月9日，股价最高点时，家电行业总市值占全市场的比例为7.6%，对比市场当时16.0亿的市值中位数，四川长虹、青岛海尔、春兰股份、深康佳A的总市值分别为市场中值的40.6倍、8.0倍、5.7倍、4.2倍。99/05-01/06为牛市上涨第二阶段，家电制造的上游产业煤炭、电力、钢铁等进入抢戏阶段，如郑州煤电；同时美国科网泡沫蔓延下国内科技股开始飙升飙升，如浪潮软件。

　　2000-2010年：工业制造时代，前半段出口，后半段地产。2001年12月11日中国正式加入WTO，由于中国人力成本低廉，入世后给中国制造业带来全新的发展机遇，GDP同比开始逐渐提升从8%提升到10%以上。而入世后首先受益的是进出口贸易，中国对外贸易景气度大幅提升，02 -07年进出口金额同比始终维持在20%以上，而进出口贸易相关的企业如中集集团、盐田港、上海机场等企业盈利能力也稳步提升。与此同时，我国20-39岁住房刚需人群达到阶段顶峰，住房消费需求随之集中释放，带来城镇化率加速提升。此外，98年央行出台《个人住房贷款管理办法》提倡贷款买房开始，房地产行业逐渐步入景气周期， 03年国务院发布18号文件《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》，开启了房地产市场化的进程，房地产行业发展迎来新机遇，商品房销售维持了多年的高速增长，2000-10年商品房销售面积累计同比平均值为22.4%。此入世带动中国制造业发展的背景下，诞生了03-04年汽车、电力、钢铁、石化、银行为代表的五朵金花行情。05-07年、08年底-09年牛市，地产产业链全面发酵。05-09年房地产行业相比上证综指出现明显的超额收益，在牛市期间涨幅更大，如06和07年房地产指数分别上涨153%和165%，同期上证综指上涨130%和97%。

　　2010年以来：智能制造时代，前半段智能手机链。2007年1月9日，苹果发布第一代智能手机iphone，08年10月22日搭载Andriod系统的HTC G1发布，智能手机终端开始普及，苹果、谷歌两大巨头带领全球开启新一轮的创新周期。09年1月7日，工信部为中国移动、中国电信和中国联通发放3G牌照，中国正式进入3G时代，移动互联的浪潮开始席卷中国，中国成为此轮创新周期重要的跟随者。中国进入3G时代后，3G渗透率快速提高，移动网民数量大幅增加，以移动互联为代表的新技术在中国迅速生根发芽。由于中国拥有庞大的人口基数、广大的网民用户，加上中国政策的强力支持，在中国的这片土壤上诞生了BAT等互联网巨头。随着新技术的渗透运用，2012年11月中共十八大召开，全社会对改革转型预期大增，行情就此点燃，创业板指开始走牛，TMT是其中主角。在此轮全球创新周期中，正好伴随着人们收入水平的再一次提升，居民消费开始从实物消费走向服务消费，我国步入了服务业崛起的时代。而此时，进入消费高峰期的为80后、90后人群，他们更加追求生活品质、注重服务体验，推动了大量新型消费服务需求产生，这类新型消费需求将更好带动创新周期中新兴行业的发展。12年至15年中的牛市以智能手机产业链和新兴服务业为代表，是十年周期中的第一次爆发。

　　2.2 股市大震荡期孕育后半段主导产业

　　1994-96年震荡期，家电行业初露端倪。94年10月17日至96年1月19日，上证综指开始了一轮为期近一年半的震荡调整，震荡期间主导产业在逐步切换，从百货逐步转向家电，为后续的爆发积蓄能量。震荡市期间，家电的保有量持续上涨，行业较快发展，家电行业归属于母公司净利润同比始终保持20%以上的较高水平，彩电产量平均保持20%的增速。1995年2月《产品质量法》的颁布，进一步明确了产品生产者和经销者的质量责任和义务，使得家电产品的质量更有保障，进一步利好行业的发展，家电行业将逐步成为未来五年的主导产业。震荡市期间，家电行业已经开始跑赢上证综指，家电行业的龙头公司如四川长虹、青岛海尔、春兰股份等已经具备一定的超额收益，这些跑赢的龙头公司未来将引领家电行业领跑市场。

　　2002年-05年震荡期，地产产业链酝酿生机。2002年1月29日至2005年3月9日，上证综指在1500点上下200点的区间震荡，在此期间，房地产行业稳步发展，行业越来越规范，逐渐成为中国的支柱产业。2003年8月12日，国务院发布《关于促进房地产市场持续健康发展的通知》，确立了房地产作为国家经济增长的支柱产业地位，明确提出了要保持房地产行业的健康发展。后续，我国陆续颁布了《经济适用住房管理办法》《物业服务收费明码标价规定》《商业银行房地产贷款风险指引》等政策文件，看似压制了房价，实则规范了市场，使得市场更加健康有序的成长。在此期间，万科作为地产行业的龙头，宝钢股份作为钢铁行业的龙头，西山煤电作为煤炭行业的龙头，他们在市场进一步规范后，由于其自身的竞争力更强，持续保持较高的盈利水平，其股价相对上证综指也存在明显的超额收益。这些公司经过02-05年逐步的发展后做大做强，逐步带动行业的发展，05年开始，房地产、钢铁、煤炭等行业成为我国经济发展的支柱行业，也成为资本市场的主导行业。

　　2.3 新一轮产业在孕育中

　　创新革命蓄势待发，智能制造引领潮流。2010s年代，是全球创新的时代，2009年美国发布创新新战略1.0，随后以智能手机移动互联为代表的新兴产业席卷了全球，带动了全球一轮创新高潮。2013年德国提出了“工业4.0”的战略计划；2015年美国发布创新新战略2.0，重点提出了智能制造、先进汽车、计算机新领域等创新方向；我国在2015年同样提出了《中国制造2025》战略规划，2016年6月召开的全国科技创新大会中习主席强调创新的重要位置和创新成果转化问题，新一轮科技革命蓄势待发。未来的1-2年内新的技术有可能再度爆发一轮创新高潮，而最具可能的方向则是智能制造领域，如以特斯拉为代表的智能汽车、VR、智能家居等。智能制造强调网络化、数字化、自动化、集成化和智能化，这与以电动化、智能化、共享化为代表的汽车新科技与之不谋而合，智能汽车将带动诸如人工智能、计算机视觉、先进传感器，如雷达、激光雷达、GPS、以及通信等行业快速发展。据麦肯锡预测，到2025年，无人驾驶汽车对全球经济的影响高达1.9万亿美元。此外，虚拟现实、智能家居等均是互联技术的一次升级，它将实现人与人更深层次的连接，人与物更便捷的交互。

　　智能制造新领域在发酵酝酿中。苹果曾经作为智能手机的龙头，引领了智能手机产业的发展，当时作为苹果产业链的上游的核心供应商，歌尔声学迎来的较大发展。如今特斯拉有望成为智能汽车的龙头公司，有望带动智能汽车产业的快速发展，而国内的上游公司信质电机作为重点的供应商，同样有望获得较大发展。比较一下苹果和特斯拉的以及歌尔声学和信质电机的市值变化情况，用12年特斯拉Model S上市类比07年iphone1上市，标志性产品上市后驱动公司市值明显增加，如今特斯拉处于苹果11年的水平，类似地，特斯拉上游信质电机约为苹果上游歌尔声学10-11年的水平，均为公司快速成长的前夕，也就是说目前智能汽车产业链处于行业爆发的前夕。随着智能手机不断渗透，以移动互联为平台的生态圈已被充分挖掘，但人与人的链接还较为薄弱，人与物的交互还不够智能。未来若实现进一步突破，则需更深层次的交互连接，VR(虚拟现实)、AR(增强现实)通过提供更为身临其境的虚拟显示体验，实现人与人更深层次的交互连接，智能家居等则是通过万物的互联实现人与物更为便捷的交互控制。