曹中铭：A股市场频现暴跌的根源在于定位错误

　　清华大学18万字的股灾报告引发市场的持续关注，不仅在于某些观点一针见血，也在于某些观点值得商榷。其实，对于今年6月份至8月份发生的股灾，市场上亦是仁者见仁，智者见智。问题是，诞生20余年来，A股市场频现暴跌的现象，却更应引起我们的深思。

　　报告从融资杠杆、市场机制、交易工具、投资者结构、新股发行制度等八大方向全面剖析股灾形成的原因，并提出加快修订《证券法》、建立国家金融危机应对机制、正确运用衍生品等创新金融工具、推进股票发行注册制改革、建立舆情分析检测反馈机制等五大政策建议。笔者以为，某些方面的分析还是非常到位的。

　　比如，报告认为杠杆的过度、无序应用和金融产品监管不完善导致监管层难以实时监测、量化股票市场的风险状况，是本次异常波动的最重要原因。此次股灾，表面上看祸起于监管部门清理场外配资，但其实也与其时的两融业务也有关。场外配资包括两融业务中的融资业务，都属于杠杆交易，当股指处于5100点以上的高位时，融资规模高达2.27万亿，由于这些资金都是“融”来的，当股价下跌时，将会引起平仓的风险，并会在市场上产生踩踏。如果说清理场外配资引起了第一波次的大跌的话，那么融资业务无疑在后来也起到了助跌的效果，进而加剧了市场的震荡。

　　但对于杠杆交易所产生的风险，显然我们对其估计严重不足。其实，场外配资业务不是牛市步入后半段后出现的，但我们重视不够。而当股指处于高位时再进行清理，后果是可想而知的。

　　事实上，除了对融资杠杆的监管值得商榷外，对其时的市场监管同样存在缺失的问题。比如，暴风科技挂牌后，连续29个交易日涨停，这显然是不正常的现象，市场资金操纵的迹象亦非常明显，但我们并没有采取任何的措施。还有像全通教育、安硕信息等个股的疯狂表演，监管部门亦是睁只眼闭只眼，这实际上也导致市场资金疯狂炒作其它个股，也为股市暴跌埋下了伏笔。

　　A股市场最鲜明的特征即为暴涨暴跌与“牛”短“熊”长。网络股泡沫破灭后，A股历经了四年多的大熊市。股改催生了超级牛市行情，但也只有两年左右的时间，其后又步入长达七年的大熊市周期中。去年7月份一轮牛市悄然而起，但却只有短命的11个月，此后又出现了今年6月份至8月份的股灾行情。而A股的每一次暴跌或长期低迷，投资者均为之付出了惨重的代价。

　　A股频现暴跌或长期低迷，凸显出投资者持股心态不稳，本质上是投资者对市场缺乏信心的表现，这才是问题的根本。造成如此格局的原因，则与股市定位错误密切相关。长期以来，A股市场是为融资者服务的，并不是为投资者服务的。这样的股市定位，不仅决定了A股市场的投机氛围浓厚，也决定投资者合法权益保护常常不到位。

　　在最高法没有颁布关于虚假陈述的司法解释之前，A股市场没有任何保护投资者利益的措施。投资者利益受损，常常面临着欲诉无门的尴尬。即使是该司法解释实行后，维权难的劣根性仍然存在。而像内幕交易、操纵市场等违规违法行为给投资者造成损失的，投资者至今也没有有效的维权渠道。

　　因为股市定位错误，因为“重融资，轻回报”，博取差价成为投资者在市场中盈利的主要手段，也是其生存的唯一法则，一旦市场有风吹草动，抛售股票成为最佳的自我保护方式，进而导致暴跌产生。因此，A股市场投机猖獗，背后深层次的原因亦在于定位错误。

　　扩大融资规模，支持实体经济的发展并没有错，重要的是要改变股市的错误定位。中国资本市场不仅应该只是一个融资的场所，也应该是一个适合投资者进行投资，并分享经济发展成果的市场。如果只有一条腿走路，注定有时候会跌倒，就像股市频现的暴跌现象。因此，A股市场要健康发展，除了完善制度建设外，改变其错误的定位同样不可或缺。