李志林：清华股灾报告没触及中国股市本质问题

　　当市场经过了稳定阶段、自我修复阶段，进入重建阶段时，许多投资者都在问：难道罕见的股灾真的就这样过去了？管理层总结出股灾什么经验和教训？防范今后股灾再次发生的制度、措施和对策是什么？

　　我认为。这些都是重建阶段必须正视的问题。若得不到妥善解决，重建股市也将成为一句空话。

　　1、清华研究院对股灾的“报告”尚显不足。

　　11月19日，清华大学国家金融研究院，首次向社会公布了对本轮股灾的18万字研究报告——《完善制度设计，提升市场信心——建设长期健康稳定发展的资本市场》(以下简称“报告”)。研究院联席院长吴晓灵在论坛上做了主旨发言，谈了“报告”总结的股灾的五个原因：

　　第一、杠杆交易过度、无序以及监管不完善，放大了资金式的缺陷。

　　第二、多空机制不均衡，失去了市场自我平衡的能力，造成单边上扬和单边下跌。

　　第三、股市缺乏有效的熔断机制，涨跌停板制度，影响了市场的出清。

　　第四、新股发行制度的缺陷，造成打新资金乐此不彼，对股市交易产生短期冲击。

　　第五、投资者结构不合理，散户化倾向严重，追涨杀跌。

　　但是，这份“报告”有避重就轻之嫌，没有触及中国股市长期存在、并在股灾中集中爆发的本质性问题，也没有触及中纪委对若干证监会官员的查出所暴露的问题。

　　在我看来，导致股灾的最主要的原因是三个：

　　第一、管理层中存在犯官勾结、贪污腐败、权钱交易、狂捞通吃的现象。

　　从已被抓捕的分管机构部、股灾中担任救市指挥总指挥的主席助理张育军，从独揽13年新股发行大权的副主席姚刚，从稽查总队副总队长习龙生，以及已经被查处的主管发行部、机构部、监管部、法律部的若干司一级贪官所暴露的问题和罪行看，这些操柄着亿万股民利益和生杀大权的要员，从来就把投资者的利益当做儿戏，而把公权变为私权。

　　最典型的是长期以来搞扩容大跃进，使扩容的速度、力度，远远超过市场的承受度，导致中国股市熊冠全球6年。例如去年3月，新股发行暂停期间，证监会明明在对申报企业进行财务审核，但证监会副主席姚刚却擅自公开宣称“3月底就可以发行新股”，遂导致股市暴跌，随后再由证监会新闻发言人出面辟谣。现在终于真相大白，证实了当时很多投资者的猜测。原来他是拿了申请上市企业的钱财，所以才迫不及待地想提前发新股。

　　可以说，个别重要官员在权力和资本的关系上扯不清，甚至上下、内外互相勾结，谋取私利，把水搅浑，掩盖罪责，逃避制裁，这才是导致本轮股灾的最根本原因。近中纪委巡视组进证监会，并动了真格，似印证了这一点。

　　第二、权威媒体不恰当地宣传狂热舆论。如“4000点是牛市的新起点”，“估值只在半山腰”等。由此引发了大量的投资者，尤其是大量新股民，蜂拥进场抢盘，场外配资盘和场内融资盘疯狂地加杠杆，推高股价。遂造成了疯牛不止的单边上升势，随后必然是疯熊不止的单边下跌势。

　　第三、放纵场外高杠杆配资。从去年12月3000多点时，管理层就已发现并容忍场外1比5，甚至1比10的恶性配资情况。但因分业监管的漏洞，导致监管真空，对违规高杠杆配资迟迟不予清查、禁止。直至5、6月份，证监会官员还称：“市场不差钱”，“当前市场杠杆合理，风险总体可控”。以至于暴涨到5178点时，下令配资盘强行平仓，造成了雪崩式下跌的股灾。

　　令人欣慰的是，清华的研究报告，开启了反思股灾的先河，有利于股市的稳定。

　　在中纪委、国务院和一行三会采取有力措施下，上述三方面的问题得到了有效的解决。但我认为，如何把保护投资者利益放在首位，还有待于花大力气加以解决。

　　2、双轮驱动的“秋抢”行情已经结束。

　　从时间上看，从10月8日开始的“秋抢”行情，至今已历时32个交易日，6周多，达到了历年秋抢4——6周的时间上限。

　　从空间来看，四大指数的最大涨幅是：上证指数从3052-3678点，涨20.5%；深成指从9988-12827点，涨28.4%；中小板从9988-13359点，涨33.8%；创业板从2082-2847点，涨36.8%。这已是国外股市大牛市一年的涨幅，而“秋抢”行情仅用32天就实现了，可以说空间也已到位了。

　　从成交量来看，“秋抢”以来，1万亿以上成交量有3天，1.1万亿以上的成交量有4天，1.2万亿以上的成交量有3天，1.3万亿以上的成交量有2天。最高成交量13734亿，这就是本轮“秋抢”的量能极限，日换手率已高达3.5%，也到了极限指标。

　　从推动上证指数的大盘权重股来看，持续炒作的力度也难以为继。周五一早消息：香港即将开设AH股期货。这无疑是对沪港通开设后进一步扩大的AH股溢价、基本面越来越差的A股大盘股，是一个利空。尤其是对近期许多人看好、融资盘积极介入、溢价普遍超50%(申银万国溢价超3倍以上)的券商股，是一个沉重打击。周五中信证券和海通证券应声下跌，银行、保险、石化也走势疲软。

　　即便日后大盘股有反抽，也只是回光返照而已。作为最早预言“秋抢行情一定会出现”的笔者认为，大小盘股“双轮”驱动的“秋抢”行情，已经结束，将转变为成长股单轮驱动的结构性行情。

　　炒作大盘股的热情被浇灭，对大盘来说反而是利好。上证指数可涨得慢些，低些，市场有限的资金可浪费得少些，可防止年底机构拉高出货，也可拖延获利丰厚的救市机构兑现筹码的动作，降低市场系统性风险，把更多的机会留给中小盘成长股。

　　3、直面市场估值，更换年末选股思路。

　　据公开数据，11月11日，上证指数收3650点那天，四大指数的估值是：上证指数16.29倍市盈率，深成指52.8倍市盈率，中小板62.4倍市盈率，创业板94.2倍市盈率。

　　平心而论，深圳的三个指数估值，已达到相当高的程度，个别指数的估值，已达到吓人的地步。“秋抢”行情后，绝大多数的个股都涨幅巨大，盈利丰厚，估值甚高，机会和风险并存，且风险大于机会。这就给投资者持股和选股带来了极大的困惑。

　　唯16倍市盈率的上证指数的估值，尚与国际成熟股市接轨。

　　虽然，其中上证50指数只有10.4倍市盈率，沪深300指数只有13.4倍市盈率，但是，由于今年周期性产业的业绩大幅下滑，明年随着GDP底限由7%降到6.5%；中国央行多次降息至1.5%，并且明年还将继续下降；再加上美元加息在即，大宗商品的价格还将下行，周期性产业和商业银行的日子将更加难过。更何况，上证50和沪深300成分股，比香港H股股价还高出一大截，若继续炒高，必会被沪股通的外资割“韭菜”，如近期炒作大盘股的过程中，沪股通的外资就连续21天净流出。因此，绝大多数大盘股今非昔比，已不具备投资价值。

　　年末选股的思路必须改弦更张。前提是：必须符合十三五规划的重点发展领域，如互联网、大数据、信息产业、工业4.0、新能源汽车、节能环保、养老加医疗等新兴产业。

　　但是，这些新兴产业也有显性与隐性之分。

　　所谓显性，就是指盘面上已公开的、人们已熟知的、众人追捧的、股价已炒高甚至炒的出奇高的——如一、二百元股。虽然从长期看，它们仍然不失为有投资价值，如高成长、高送转、行业龙头、高市场占有率。但是我对此仍然心存忧虑：明年如果实行注册制，大量发行新兴产业的小盘股，沪市也开设战略新兴板，大量发行小盘股，股转系统的挂牌公司也可转到创业板上市，那么，创业板现有的高价股还能否支撑得住？人无远虑，必有近忧，且行且谨慎。

　　为获利避险起见，我更青睐于隐性的新兴产业股，即外生成长性股。也就是通过国资改革和资产重组，从现传统产业，绩平股，绩差股，乃至ST股，转型、升级、变身为新兴产业。这些股，目前没有估值标准，属于中小盘，十几元的中低价股。而今后则有望脱胎换骨、乌鸦变凤凰，甚至成为行业龙头，股价一飞冲天。

　　因而，隐性的、外生性的、改革重组型的新兴产业股，其性价比远比显性新兴产业股高得多，也安全得多。近期隐性新兴产业股的强势表现，表明每年年末股市，要数这类股的机会最多。

　　本周拉出中阳线。上证指数收于3630点，站立于年线3617点之上，也站在20天线3520点和五周均线3519之上，上升形态保持完好。下周，随着这三条线的上升，当继续关注指数与这三线的关系，尤其是五周均线的得失。年末应加强风险意识，注意控制仓位、分散持仓，把握量价关系和个股轮动的节奏。

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