民生宏观评联储推迟加息：全球零利率资本狂欢将结束

　　美联储发布声明，维持0-0.25%基准利率不变。民生宏观发布报告对此进行评述，以下为报告全文：

　　民生宏观：七年宽松美储疯，资本狂欢相映红。宽松今奔紧缩去，资产难再笑春风。

　　① 事件：美联储9月FOMC利率决议于今日凌晨公布。

　　② 决议内容：维持利率区间不变。

　　③ 投票结果：仅有一人投反对票， 这是2015年六次会议以来，首次打破全票赞成的景象，但相比之前日新月异的加息概率而言，表明美联储内部对经济分歧并没有外界想象的大；从点阵图来看，2015年底利率预测中值从0.5%-0.75%调整到0.25%-0.5%，甚至有一位官员给出了负利率预测，可以看出，委员们整体在耶伦的影响下偏鸽派。

　　④ 何时加息：关于加息时点的关键措辞，3月会议去掉“耐心”，4月、6月、7月与本次会议皆再并无指引性变化，关键措辞的无更改，表明联储对加息时点仍未形成共识，倾向于“相机调控”。往后看，12月加息可能性大，目前市场预期概率为64%。

　　⑤ 如何评估经济：从1月的“经济稳健的增长”、3月“经济增长已一定程度放缓”、4月的“冬季经济增速变缓，企业投资放缓，出口下滑”、6月的“经济活动在第一季度变化不大之后已温和扩张”、7月的“经济活动在最近数月已温和扩张”，到本月的“经济活动正在温和扩张”可以看出，美联储对复苏已逐步形成共识。同时美联储还提及“近期的全球经济和金融局势的发展可能会在一定程度上抑制经济活动”，对于海外运行情况给予了直接的担忧表态。从过去两次加息经验来看，房产、制造业与汽车三大块，加息时至少有两部分是明显过热的，目前尚无明显过热信号。

　　⑥ 如何评估就业：8月失业率持续保持在5.1%的低位(前值5.3%，十年均值6.95%)，“劳动力市场持续改善，就业稳固增长，失业率下降，劳动力资源运用不足情况年初以来已有所减少”。我们认为劳动力资源运用不足主要体现在 ：劳动参与率低+由于经济原因从事非全日工作人数622万(危机前仅为400万)+薪金增长依旧乏力等。

　　⑦ 如何评估通胀：不仅美国官方公布的通胀数据处于低位(7月PCE为0.3%，前值0.3%；核心PCE为1.2%，前值1.3%)，基于市场的通胀预期虽略有回升但是也仍处于历史低位，核心PCE自08年危机以来，几乎一直低于2%，美联储依然承认短期内通胀将继续维持低位且基于市场的通胀指标会更低，但“随着劳动力市场的进一步复苏，能源及进口价格下降等暂时性因素的消散，通胀依旧会向2%的目标趋近”。

　　⑧ 大周期来看，历时7年的全球零利率资本狂欢即将结束，美元流动性将大幅萎缩：后危机时代，中国加杠杆(息差扩大、资产升值、汇率升值)+发达国家货币宽松(QE+零利率)，新兴市场投资机会创造了美元流动性；如今，人民币资产缺乏赚钱效应(息差收窄、资产减值、汇率贬值)+美国加息临近，套利资金集中平仓偿还美元债务，美元流动性消失，量化宽松变成量化紧缩。

　　⑨ 国内资产配置如何：靴子落地之前，避险模式继续。关注消费逆周期，长债可博。投资机会来看，可关注避险模式下的消费逆周期，传统的有旅游、影视传媒、体育等行业，新兴的有动漫和游戏行业等；债券市场来看，因弱需求和资产价格引发的贬值，反而会强化长端的避险，长期债券仍可博弈，信用债须警惕资金面紧引发的去杠杆压力下的收益率大幅波动。

　　⑩ 国外资产配置如何：远离火场，现金为王。主要大类资产波动率明显上升，体现加息落地前的前期资产扭曲配置(资产垃圾化，美国垃圾债大行其道+货币错配化，利用货币政策方向不同进行的货币套利+期限套利化，买短养长)的动荡回调，与其在各种资产中押赌注，不如保留现金等待加息靴子落地后再做配置，枪林弹雨中避免不必要的躺枪。

　　未来加息对货币政策影响：央行目前处境：外部加息使利差收窄、汇率承压，内部猪肉带动CPI缓慢上行、传统产业低迷带动PPI加速下行，央行目前政策组合：继续降利率抗通缩，CPI压力由供给端自然消化；同时通过干预和加强资本管制保汇率，维持国内资产价格稳定，外汇占款缺口由降准对冲。

　　未来加息对经济影响：综合“美经济复苏需求扩张拉动我国出口”与“美元流动性退潮冲击人民币资产价格”正反两面效应来看，前者受制于美国再平衡式复苏，后者影响可能更大，总体偏负面。