熊锦秋：应彻底抛弃并购重组对赌协议运作模式

　　近日，证监会发言人表示，证监会针对部分已实施并购重组，但承诺完成比例低、媒体质疑较大的上市公司开展专项检查，检查发现违法违规的，发现一起查处一起。笔者认为，要对这些问题严厉追究责任，当然也要反思重大重组“对赌协议”这种运作模式继续存在的必要性。

　　前几年上市公司并购重组风起云涌，资产收购作价往往较账面溢价几倍甚至数十倍。上市公司一般与交易对手就业绩的承诺和补偿签署对赌协议，现在不少上市公司需要兑现当年承诺，但有部分上市公司可能业绩难以达到当初承诺、无法兑现业绩补偿，于是不断修改原承诺及盈利补偿方式。

　　笔者认为，此次对并购重组的专项检查关键是要对各方主体虚假陈述重组材料进行严厉的行政处罚。股民则可根据证监会的行政处罚向有关主体追究民事赔偿责任，如此方可对当前并购注水资产风气有所纠偏、将重组引入健康发展轨道。

　　当然，要解决并购重组中存在的诸多疑难杂症，光靠事后检查或难解决问题，笔者认为，之所以并购重组屡屡发生问题，主要是因为“对赌协议”这个运作模式不符合A股市场实际，存在根本性缺陷。

　　契约是商业活动的基础，只是由于A股市场契约精神的缺失，一些市场主体在业绩未达标而面临付出补偿代价时，选择逃避或拒绝履行对赌协议。或许，证监会可以通过监管施压，向这些老赖要账，但是证监会要管的事情实在太多，很难管得过来。因此，对赌协议或不宜在A股市场大规模推行，如此只会引发部分市场主体耍老千、耍无赖，最终倒霉的就是中小投资者。

　　按道理来讲，中小股东理应拒绝注水资产的收购，但市场往往把重大重组当做利多消息来炒作，散户并不会关注并购资产质量，等股价炒高后可以一抛了之。将来并购资产显出“垃圾”原形、股价暴跌，这是几年以后的事情。

　　综合各种情况，笔者认为，目前必须彻底抛弃对赌协议的运作模式，并购重组时不应承诺标的资产业绩，吹牛皮的业绩承诺往往会误导投资者投资买入；在没有业绩承诺的情况下，由上市公司各方股东认真斟酌各种风险，再做出是否收购的决定。

　　为控制风险，上市公司收购资产不宜一锤子买卖，可以实行渐进式收购，上市公司可先收购资产的部分股权、双方确立合作关系有了一定了解之后，再进行整体收购，而且整体收购必须订立退回条款(附带可靠担保措施)，一旦收购资产质量远不如预料，上市公司可以将资产退回，其所付出的代价也予以收回。

　　另外，要严厉打击并购重组伴生的市场操纵，只有市场理性对待重大重组，上市公司股东难以将并购垃圾资产风险通过趁高抛售股票转移出去，原有股东才会对并购重组审慎决策。

　　相关阅读>>>

　　央行金融稳定报告：研究发行优先股等多种并购重组支付方式

　　交易所盯紧热点公司 并购重组业绩践约更严格

　　证监会：目前正对上市公司并购重组开展专项检查