贺宛男：中国特色的注册制为何匆匆而来？

　　在12月9日，国务院常务会议决定提请全国人大常委会授权，加快实施股票发行注册制改革后，很多媒体以“注册制来了”为标题广为宣传，但笔者以为，前面还得加上一个重要的定语，即“中国特色的注册制来了”。

　　何谓注册制？百度百科关于注册制的定义是：“注册制即所谓的公开管理原则，实质上是一种发行公司的财务公开制度，以美国联邦证券法为代表。它要求发行证券的公司提供关于证券发行本身以及同证券发行有关的一切信息，以招股说明书为核心。”注册制下，企业发行股票，何时发行，以什么价格发行，在如实披露的基础上，由市场自行决定。政府不对企业的资产质量和投资价值进行判断和“背书”，促进市场参与主体各尽其职。

　　那么，A股市场即将实行的注册制又会是怎样的呢？

　　首先，证监会在“积极稳妥推进股票发行注册制改革”一文中明确提出“三个不会”，即“注册制改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位，对新股发行节奏和价格不会一下子放开，不会造成新股大规模扩容。”也就是说，新股什么时候发行(发行节奏)，以什么价格发行，均在管理层控制之下，并不走市场化之路。一般预计，今年的发行节奏 (每月10-20家，全年募资2000-3000亿元)，以及相对低价的新股发行还会在“决定实施之日起两年内”持续下去。

　　为什么注册制下还要提出“三个不会”？这得从25年前设立股市的宗旨原本就是为了国企解困说起。为了解困就得有指标，有指标就是稀缺资源，为了争夺这块稀缺资源，势必要动用多种手段予以包装粉饰，一旦成功上市自然原形毕露。之后，股市虽然不再提国企解困，大部分民企也发股上市，但上市始终是政府扮靓政绩的重要手段。在中国，新股发行最大的得利者总是发行人、发行人的大股东、券商等中介机构以及地方政府，而受损的往往是二级市场投资者。因为新股发行势必造成扩容，加之二十多年来实行新股申购预缴款制度，又会从二级市场大量抽血。如果实行注册制后将发行节奏和价格全部放开，其结果必然是大批破发，乃至重现股灾，这是管理层无论如何不愿看到的。6月股灾之后，最高层一再强调“守住底线的原则”，“及时防范和化解市场风险”，谁又敢冒天下之大不韪？！

　　其次，注册制的另一个特点是企业门槛比较低、上市过程也比较简单；但同时得辅以一系列的事中事后监管，以及严厉的惩罚措施。这一条恐怕也比较难。全国人大常委会授予国务院的只是《证券法》中有关注册制改革的适用规定，即第十三条第四款“上市公司公开发行新股，应当符合国务院证券监督管理机构规定的条件，并报国务院证券监督管理机构核准”，其他条款并未授权，还得按现行法律执行。如法律责任中关于欺诈上市，最多也就处以60万元罚款，或非法募集资金金额的1%-5%的罚款；还有诸如集团诉讼等均无法律依据，加之目前我们的信用环境离“诚信”二字还远得很，若完全按照注册制只作形式审核不作实质审核，肯定会有不少烂公司鱼目混珠，最后吃亏的还是广大散户。

　　综上所述，全国人大授权后所实施的注册制，恐怕也只是审核制的小改小革，最大的不同是原来由证监会发审委审核，下放给交易所审核，就像十来年前由审批制改为审核制，到最后还得有一纸批文。

　　既然如此，为什么不等条件成熟后，推出真正意义上的注册制，而要急急忙忙动用“注册制的快车道”呢？在笔者看来，除了“积极稳妥实施股票发行注册制改革”已写入国务院的相关文件，必须在2015年推出之外，另一个重要原因是“维护国家安全的资本屏障”。日前，上海证券交易所首席经济学家胡汝银专门谈到，“现在有很多大数据、维护国家经济安全、网络信息安全、文化安全等具有战略意义的企业，这些企业在海外市场对于国家安全来讲很不利，包括生物医药、TMT其他领域的龙头企业就是典型例证。”这些海外上市企业有相当部分并未盈利，或不符合审核制下的上市条件，必须创造条件尽快回归，这恐怕是让注册制走快车道的最为迫切的原因。

　　很多大数据、维护国家经济安全、网络信息安全等具有战略意义的企业，在海外市场对国家安全来讲很不利，须创造条件使其尽快回归，这是让注册制走快车道最为迫切的原因。