恒力股份借壳大橡塑悬疑 高新技术资质存疑

　　在重组接连受阻之后，大橡塑(600346.SH)终于确定了借壳对象，江苏恒力化纤股份有限公司(下称“恒力股份”)将以逾百亿的身价实现借壳上市。

　　大橡塑的重组之路可谓一波三折。在岌岌可危的业绩面前，大橡塑于2014年就开始谋划重组，但公司定增接连失败，重组最初确定的对象又被实际控制人大连国资委[微博]否决。

　　恒力股份主要从事涤纶民用长丝及涤纶工业长丝的生产与销售，在这个不需要太多核心专利的行业，恒力股份是业内少有的高新技术企业，但公司似乎不符合高新技术的认证标准。更为严重的是，与此次重组预案描述的蒸蒸日上相比，大股东披露的情况却完全是另外一回事。

　　重组一波三折

　　9月1日，大橡塑发布公告称，公司拟以4.82元/股发行18.52亿股，同时拟以6.32元/股配套募资不超过16亿元，合计作价104.99亿元，收购恒力股份99.99%的股份。

　　交易完成后，陈建华、范红卫夫妇将成为大橡塑新的实际控制人，公司主业也将由橡胶和塑料机械生产企业变为化纤生产，曾经数次跻身中国富豪榜的陈建华终于实现了在资本市场上的华丽转身。

　　然而，大橡塑原本的重组标的并非恒力股份。2014年4月，大橡塑宣布谋划重大事项，7月份确定重组对象为福建省卓越鸿昌建材装备股份有限公司，但大橡塑的实际控制人大连市国资委[微博]并不认同并否定了该项交易。

　　转年5月，大橡塑再度谋划通过定增来实现资产重组，然而不到一个月之后定增计划就胎死腹中，大连市国资委以同样的理由否决了大橡塑的定增。

　　实际控制人连续否决大橡塑的重组并非是对控制权旁落的担心，只是重组方案难以让大连市国资委满意，在二度“枪毙”重组方案之后，大连市国资委开始亲自操盘。6月26日，大股东“大连市国有资产投资经营集团有限公司”(下称“大连国投”)宣布对外转让大橡塑29.98%的股份。

　　大连国投共计持有41.53%的大橡塑股份，转让完成后，控股股东的地位将瞬间变更。仅一个月之后，恒力股份的大股东恒力集团以5.84元/股出资11.7亿元将上述股份纳入麾下，8月22日股权转让完成，9月1日重组预案出炉，耗时不足百日，大橡塑一年多的重组在大股东的亲力亲为下迅速完成。

　　恒力集团在大连的巨额投资或许是当地国资委对其青睐有加的直接原因。根据公开报道，2015年春节后，恒力集团下属恒力石化投资90亿元新建的第三条PTA化纤原料生产线正式投产，年产能660万吨，是国内PTA三大供应商之一，2000万吨原油炼化一体化项目也在推进之中。如此之大的投资换来政府的支持也在情理之中。

　　虽然恒力集团花费近12亿元才拿下大橡塑的控股权，但数月之后不但可以收回，而且还将大有赚头。根据重组预案，此次重组分三步，首先是大橡塑将全部资产和负债出售给大股东新设立的全资子公司；其次，以现金加股份方式收购恒力股份99.99%的股份；再者，以6.32元/股配套募资16亿元用于现金对价及补充流动资金。

　　以现金收购的恒力股份14.99%股份来自江苏和高投资有限公司(下称“和高投资”)，而和高投资由陈建华、范红卫夫妇所有，配套募集的16亿元资金几乎全部用来支付现金对价，与购买大橡塑的近12亿元出资相比，陈建华夫妇还可以剩余4亿元。

　　与陈建华登陆A股有望带来的身价再度提升相比，提前埋伏大橡塑的众多股东们也有望分享公司重组带来的盛宴。大橡塑半年报显示，一个名为沈付兴的自然人成为大橡塑持股最多的自然人，而且为二季度新进。

　　大橡塑5月5日起停牌，二季度交易时间不过一月有余，沈付兴可谓是突击入股，嗅觉之灵敏由此可见一斑。不仅仅是大橡塑，公布重组的世纪星源(000005.SZ)、友利控股(000584.SZ)等股票中，同样闪现着沈付兴的身影。据不完全统计，仅仅二季度，沈付兴就出现在不下20家上市公司的十大流通股股东名单中。

　　高新技术资质存疑

　　在化纤行业，恒力股份的规模仅次于桐昆股份(601233.SH)。2014年，恒力股份的涤纶民用长丝产销量在国内排名第二，涤纶工业长丝产销量在国内排名第三。公司还头顶着高新技术企业的光环，这是桐昆股份不能比拟的。

　　恒力股份是在2012年通过高新技术企业认定，大橡塑披露的情况显示，恒力股份的投入可谓不遗余力，三年的时间里都恰好超过了3%的最低标准。

　　2012-2014年，恒力股份的研发投入分别为5.68亿元、5.8亿元和5.76亿元，分别占营收的3.28%、3.3%和3.16%，恰好满足“研究开发经费应占总收入3%以上”的高新技术企业认定要求。

　　在恒力股份每年超过5亿元的研发投入中，计入管理费用的只是少部分，2012-2014年分别为4799.01万元、5589.88万元和6582.89万元，更多的是计入营业成本而不是资本化，公司的解释是“研发投入系恒力股份按照《高新技术企业认定管理办法》归集，部分计入管理费用中的研发费用，部分计入生产成本”。

　　但这并不妨碍恒力股份的毛利率维持在9%上下，而桐昆股份却不足5%。

　　但高新技术企业认定的另一个标准，恒力股份就难以站住脚了。“具有大学专科以上学历的科技人员占企业当年职工总数的30%以上，其中研发人员占企业当年职工总数的10%以上”是对高新技术企业员工的要求。

　　大橡塑公布的信息显示，恒力股份大专以上学历的员工占比为32.61%，这意味着公司大专以上学历的员工几乎全部是科技人员才能满足上述条件。对于公司科技人员的占比，恒力股份避而不谈。

　　预案中，恒力股份披露了财务、管理、采购和销售、生产员工的占比，却独独没有公布研发人员的占比，也没有公布科技人员的数量。面对这样的疑问，截至发稿时，大橡塑并没有回复《证券市场周刊》的采访。

　　净利润数据相差4倍

　　作为化纤行业的龙头之一，恒力股份最近几年都保持着不错的业绩增长。2012-2014年，恒力股份分别实现营业收入173.49亿元、179.18亿元和182.38亿元，利润总额分别为4.42亿元、3.46亿元和6.85亿元。

　　2015年上半年，恒力股份实现营收75.25亿元，利润总额达到4.85亿元，盈利能力进一步提升。也就是在公司借壳上市前夕，三年未分红的恒力股份于4月份分红7.95亿元，陈建华夫妇将这笔分红纳入囊中。

　　恒力股份的前身是为一家镇办集体企业“吴江化纤织造厂”所有，2007年8月，陈建华夫妇以11.77亿元将前者持有的75%股份全部买下，11.77亿元的出价看似不菲，实际上却没有任何溢价，转让价格是按吴江化纤织造厂已经缴纳的实收资本1.55亿美元折合人民币而得。

　　吴江化纤织造厂2007年2月份时的出资额是1.61亿美元，此次转让不但没有任何溢价反而还略有缩水，陈建华夫妇就将镇办企业变为私人所有。

　　虽然恒力股份有着不错的盈利能力，但非经常性损益对其也有着非常大的影响。2012-2014年，公司的非经常性损益分别为1.39亿元、2.6亿元和4.79亿元，2015年上半年则是2.08亿元。

　　恒力集团等股东承诺，恒力股份2015-2017年合并报表归属于母公司扣非后的净利润数额分别不低于7.7亿元、8.3亿元、10亿元。若重组未能在2015年完成，则补偿期间延至2018年，2018年扣非后归属于母公司的净利润为11.5亿元。

　　在收入不及行业龙头桐昆股份的情况下，恒力股份的盈利能力却遥遥领先。但是，与大橡塑公布的盈利能力相比，大股东恒力集团披露的数据则完全是另外一回事，两者之间公布的同一年收入不但相差数十亿元，净利润最大的差距更是接近4倍。

　　恒力股份的大股东恒力集团在2012-2014年曾多次发行短期融资券。根据恒力集团2013年发行的第二期短期融资券公告，2012年，恒力股份实现营收146.28亿元，净利润为2.33亿元；根据2014年第二期短期融资券发行公告，恒力股份2013年实现营收139.18亿元，净利润只有6011.72万元。

　　虽然重组预案中并未披露恒力股份的净利润情况，但按照高新技术企业15%的纳税率简单计算不难知道，2012-2013年恒力股份的净利润分别为3.75亿元和2.94亿元，分别为大股东所公布数据的1.61倍和4.89倍，而二者所公布的收入也分别相差27.21亿元和40亿元。

　　由于恒力股份的主业并未改变，如果是新增合并子公司带来净利润的增加，新增几十亿收入带来的净利润要超过原有上百亿收入的盈利，在主业未变、毛利率几乎没有变动的前提下，这样的事情不可能发生。

　　那么，恒力股份的盈利能力是如何做到突飞猛进的呢？大橡塑和恒力股份都需要给市场一个清晰的回答。