叶檀：严厉整肃A股是制度层面的刮骨疗毒(3)

　　谁在操纵中国股市

　　政府对股市提供的任何支持都是短暂的，唯一能够给予的是提供一个合理平衡、保持增长的经济，这也是政府能做的最好的事情。

　　上证指数用了整整6个多月从3000点上升到5166点，但从5166点狂跌到7月初的3686点，只用了短短15个交易日。毫无疑问，这是股灾。

　　为什么股市会有如此疯狂的下跌？市场上有两种非常流行的解释都和阴谋有关，即把股市的下跌归咎于有人或者某些利益集团在有计划、有步骤地做空中国股市。

　　事实上，第一种阴谋认为中国股市大跌是以美国为首的国外势力在做空中国。这种看法在基层民众中很有市场，但这种看法没有什么事实根据，经不起逻辑推敲。叫喊国外阴谋论的这批人并非与爱国有关，而是想利用国内泛民粹主义的思想，获得市场利益。他们的动机是：当股市关系国家利益，特别是抵御国外势力对中国经济侵蚀时，维稳股市就变成了民族运动。这样一来，政府必须护盘，散户也可以彰显爱国之心力挺股市。然而，炒股就是炒股，买卖股票是为了获利，并非与政治有关。

　　“股市爱国论”的兴起并不是一件好事。炒股票都能上升到卫国战争的地步，这只能说明一件事情，中国的股市确实存在着相当多的非理性泡沫。

　　第二种阴谋论认为股市大跌并非外人，而是内鬼作怪。这个内鬼能量极大，历史上A股市场还从未见过如此有计划、有步骤、统一而又十分坚决的做空手法。这个内鬼是何方神圣？

　　如果说是某一个利益集团，也很难找到确切的根据。如果有人故意计划做空A股市场，即便是数十个全球 500 强企业联手，也不可能左右规模已是世界第一的中国股市，更不要说某投资银行或证券公司了。在国内，除了中央政府有调动几万亿资本的实力，还有哪一个利益集团有如此实力并敢如此搏命？

　　中国股市从未如此缜密地大跌，这可能是事实，但这并不必然等于有利益集团阴谋做空。 那么，股市为什么会在三周之内跌去30%？

　　全民的共谋

　　让我们来看看有多少机构、多少人和多少钱参与了这个在短时间内就把 A 股市场吹成世界最大泡沫的运动。

　　1社会游资渠道，约超过一万亿的股票配资资金。除了个人散户投资资金大幅增加外， 一个往年不多见的资金渠道是以股票配资形式大规模涌入股市的民间游资。这部分资金估计至少有一万亿之巨，其特点是血腥、只赚不亏， 炒股账户只要出现 10% 的浮亏，就立即斩仓。

　　2证券公司渠道，约 2.5 万亿的融资融券和股票质押资金。今年证券公司大约为股票客户提供了超过 2 万亿的融资融券资金，另加 5000 亿以上的股票质押资金。

　　3商业银行渠道，约 1.5 万亿的理财融资与股票抵押融资。今年商业银行以股票质押贷款形式向市场融资大约 7000 亿左右，以结构性股票配资向市场投放了约 8000 亿。

　　4信托公司渠道，约一万亿的结构化股票配资业务。今年各类信托投资公司大力开拓结构性股票配资业务，发行的股票配资类产品总计约有一万亿。

　　5散户和机构投资增量，约一万亿进入股市。今年初开始至今，估计散户个人及机构约有一万亿的人民币新增资金入场。

　　把上面的数字加总起来，减去重复计算的部分，今年上半年至少有 5 ~ 6 万亿的资金进入国内 A 股市场，催生了 A 股今年这个“超生牛”。

　　这么多资金拱起的“超生牛”，却为何瞬间崩溃？回答这个问题只需要知道三个基本事实 ：首先，本次股市上涨主要是各路资金反复堆积和不断推动的结果 ；其次，各路资金直接或间接互为杠杆，形成了一个复杂的杠杆连锁环。表面上看每一个资金杠杆交易都很安全， 但整个市场却建立在一个放大数倍的杠杆链条上，一旦一个环节脱钩，整个链条崩断，形成雪崩效应 ；最后，绝大部分入股资金均为短线， 而且均把风险控制放在首位，出现问题就按事先预定的约定出货、平仓和斩仓。

　　基于这三个事实，不难理解为什么股市会出现如此大的暴跌，为什么会一波又一波杀跌， 相互竞逃。例如 ：某配资方给某股票融资账户的配资条件是账户市值下跌超过 10%，即开始斩仓，降低风险。当一波大跌来临，这个账户有因跌停的股票无法斩仓，就必须开斩没有跌停的股票，这造成了一环套一环的连锁反应。

　　目前股市资金供给体系事实上是建立在一个高杠杆的配资体系基础上。今年以来，我国从上到下对股市抱有极高期望，万众一心搞股市，这么强大的向好预期和坚强的自信，为什么刚到 5000 点就风雨飘摇？

　　在经济出现明显下滑之际，政府希望资本市场能够解决企业融资难的问题，希望股市能分流一部分过剩的资本，希望股市能够创造财富效应，从而间接带动内需的增长。应当说， 这个愿望是好的。但是，实现这个愿望是很难的， 靠股市来刺激国民经济增长，过高估计了中国股市在宏观经济中的正向作用。正是这个愿望在市场上引起了一些盲动、冲动和贪婪欲望的膨胀。

　　因为过分看重股市在救助宏观经济上的作用，管理层通过官方媒体反复给股市的上涨助阵，向整个市场发出了股市一定会大涨的市场预期，那就是股市一定会大涨。很快市场和投机者就意会到了监管层的意图。一场本可是小牛慢跑的股市格局，瞬间变成了蛮牛跳跃。

　　信号一旦传到市场，泡沫发酵就迅疾展开，一直到泡沫开始破裂。事实上，管理层知道这样的股市炒作局势很难持续，想控制却又没办法。这再次验证了一个理论，公共预期一旦形成就绝难逆转。既然是一项政治任务，管理层护盘就是必须的，所以救市就是政府的职责。

　　遗憾的是，很多中国的专家和教授也在投资者与政府关系问题上推广这种幼稚的观点。 就在央行降息之后，很多专家认为央行这一举动主要是为了拯救股票市场。然而，为什么政府救市没有成功？人们为什么没有坚定地选择与政府的目标在一起？

　　因为当政府头两把刷子没有止住股市流血，人们马上就会选择最利己的、最安全的对策， 加上配资爆仓引起的连锁反应，遇到反弹立即平仓走人为上。于是，市场开始出现逆反，越护盘就越跌，而事后事实又证明，先走者是智者。此时，市场进入怀疑阶段，人们开始怀疑股市疯涨的经济基础，开始怀疑政府推进的股市政策市是否合理。

　　Wingate Asset Management Ltd. 驻墨尔本的首席投资官Chad Padowitz曾表示： “政府能够提供的任何对股市的支持都是短暂的”“政府最终能够提供的唯一真正的支持，是提供一个合理平衡、保持增长的经济，这是他们能做的最好的事情。任何短期之举，比如通过降息来支持市场都有些愚蠢。”

　　股市该怎么走？

　　笔者不是预言家，无法对股市做什么精确的预测。提醒读者，股市一定要看大格局，从清醒判断股市发展的大格局上来判断股市的波段，选择操盘的策略。以下是对股市大局的五个基本判断：

　　第一，中国股市的维稳思路将回到理性的市场经济思维轨道。炒股就是炒股，不必泛政治化，不必民粹，不必忽悠股民。股市本身是价值投资和市场投机的结合体，因此也是收益和风险的联体。股市不是政府和国企困难时候的提款机，退一步讲，股市可以成为政策的后花园，但不要每次都让散户成为改革的牺牲品。

　　股市的暴跌应当让市场参与者和管理层都清醒了。如果管理股市的目的是为了某些短期政策目标，为了利用股市来实现某些经济目标，或者某些集团的利益目标，最终股市一定变脸给人们看。

　　稳定和发展股市最好的办法就是减少政府利用股市的企图。股市维稳的思维模式应当可以回到市场经济的理性思维轨道上。除非股市出现重大灾难，否则，不干预股市就是对股市最好的支持。

　　第二，股市对宏观经济的作用将重新得到正确解读。股市有融资功能，资本市场的发展对国民经济有润滑剂的作用，这个无疑是正确的。但这并不等于说，只有牛市才能实现这些功能，只有发动全民炒股，才能振兴国民经济。 其实，企业在熊市也一样能够融资，而且能真正使那些有发展价值的公司得到资本。决不能把股市搞出泡沫，把资产价值炒得虚高，把这些当作解救经济和解困企业的偏方，这个药方的副作用太大。

　　股市的实际宏观经济作用不应当从理论上判断，而应当从股市受惠者的角度来判断。想想这半年是谁真正在股市获利？从股市上得到急需发展的资本？是数以千万计的中小企业、 小微企业吗？是几亿人的普罗大众吗？显然不是。从股市获得资本的除了国企就是大资本的民企，还有几百家上市的中小企业。这些企业也许将股市融资得到的资本投资到了实业，此外的股市上亿万现金资本，绝大部分只是在场外通过股市空转，凭空炒高资产价格。另外， 就是让上市公司的大股东和管理层肆意高位套现，赚得钵满盆丰。

　　显然，股市并没有创造出一定市场规模和普及度的财富效应。原因就在于我们从来没有把股市真正定位在普惠金融的基础上，而是捆绑在贵族金融的战车上。让股市回购正确的价值观，这将是中国资本市场将来的必由之路。

　　第三，股市将围绕综合沪指 3200 点重新打基础。众所周知，中国 A 股的定价估值偏高，对泡沫容忍度的大小要看实际的国民经济增长。在一个经济增长速度放慢、新老经济体制处在转型进行时、全球经济增长并未立稳向好，这三种力量的重合决定了国内股市不应是一个疯狂市。

　　笔者认为，股市进一步下滑很有可能，但是股市下跌已经耗费了大量精力，即便再跌， 估计也是最后一两波的动力。

　　第四，新三板和场外资本市场将得到新的发展空间。中国经济的最根本问题有两点 ：其一，中小企业怎样获得创新和持续经营的资本； 其二，白领阶层和蓝领阶层怎样得到更大份额的劳动收入分配。这两点决定了中国能否跨越中等收入陷阱，决定了内需市场能否成为国民经济的主导。

　　股市能否解决上面这两个问题呢？现在不能。目前股市非但不能解决上述问题，而是在

　　加剧资本的实体外空转。要解决中国股市的赌瘾，市场监管层面临一系列的市场改革。为了真正让中小企业得到资本市场的好处，新三板和场外股权交易市场版需要扩容并改变IPO 的审批制度，降低上市门槛，形成一个以保荐商为上市运作的核心支撑体系。

　　发展不同层次的新三板市场和场外资本交易市场，真正的目的就是帮助有希望的中小企业成长，发展中产阶级层级。这也是普惠金融最好和最现实的发展方向。

　　第五，股市监管将进入一个真正系统变革的时期。这次股灾，除了上市公司那些套现的股东和高管外，有没有其它赢家？似乎没有。当然，税务局还是赢家。可以说，大家都是输家。输的最惨的是场外配资、炒消息的炒家和重仓中小概念股的中小基金。当然，像以前一样， 散户是最惨中的最惨，没有之一。

　　资本市场的管理层也是输家，输得稀里糊涂、输得好不甘心、输得无可奈何。A股市场虽然不像吴敬琏说的那样“还不如赌场”，但确实不是个别改革所能解决。可以预言，中国股市的监管将进入一个真正的系统变革时期。这个变革的核心就是让市场无形的手去操作和管理股市，让政府的功利主义从股市管理中退出来。如此，中国股市真正普惠的大牛市将不远可期。 （来源：财富管理）