叶檀：是否定向QE取决于地方政府与央企资产负债表

　　在地方债置换进入僵局的情况下，为了降低整体负债，单靠拉高股市恐还不够，市场传闻称中国还会实行定向QE.

　　4月27日，路透社报道，一位不愿具名的消息人士透露，“财政部和央行基本达成了协议，(定向QE)推出的时间，以及推出的力度都会超过外界的想象。根据目前的信息，是央行可以直接购买商业银行的资产，而且是各类资产。”

　　4月28日，央行研究局首席经济学家马骏表示，央行没有必要实行QE，今年我国将维持稳健的货币政策，这个基调在中央经济工作会议、政府工作报告中都已明确和重申。央行手中有包括定向再贷款、利率、存准率和各种流动性调节工具，足以维持合理流动性，保持货币和信贷的平稳增长，没有必要以直接购买新发地方债的QE手段来投放基础货币。何况，中央银行法也规定央行不得直接向政府提供融资。

　　无论如何，当前解决负债问题正变得至关重要。上世纪90年代大刀阔斧改革措施，包括剥离不良贷款、成立不良资产管理公司、注资上市、国有企业关停并转等，虽然改革付出了巨大的代价，但由此奠定的经济模式保持了十几年，为中国经济增长提供了持续动力。现在又到了关键时刻，改革之前还是要减轻负债，修正资产负债表。

　　正因为此，股市首当其冲被当作重要工具。股市大涨尤其是央企板块拉升，减轻了央企的负债，同时为并购重组提供了充足资金，这从南车、北车、宝钢、武钢等企业的股价拉升中，就可以得出明确结论。

　　当股票成为最重要的筹码，资金从投资者手中置换到上市央企手中，如果有一天股价下跌，负债在此前已经得到了置换。

　　置换地方债则要复杂得多。银行获得资金的成本在5%左右，没有动力买入长期限、低利率的地方债，6%左右的地方债利率会让银行亏本。因此，本应在23日首发的江苏地方债被迫延后，预计地方债发行将遭遇重重阻力。

　　引入民资同样不容易。4月24日，国家发改委投资司副司长罗国三对与PPP项目有关的质疑作出回应称，各地大部分PPP项目的确没有办法签订合同。各方存在合理的担忧：民企担心巨额投入得不到产权与收益保障；而地方政府本希望得到廉价资金，无法满足民资8%甚至更高的投资收益要求。

　　另一方面，法律法规的配套正快速跟上。目前基础设施公用事业现金流进入民资或者合资公司还存在一系列模糊之处。若民资进入盈利的高速公路，将引发一系列国资流失、为富不仁的质疑；若基础设施不盈利，没有民企会感兴趣。《基础设施和公用事业特许经营管理办法》近日获通过，很快会印发执行，解决的就是这个问题。

　　地方债如泰山压顶，如果不解决，大规模的基建、地方政府的运作将成无源之水。中金公司测算，考虑逾期债务和新发行债务中将要到期的部分，2015年全部应偿还债务大约4万亿元。已出台的1万亿债务置换方案无法覆盖上述到期债务。

　　远水解不了近渴，中国必须尽快解除地方政府与央企的负债束缚，除了推高股市让资金进入企业之外，解决地方债、银行不良资产的办法很可能会采取定向QE——由央行购买各类资产，快速地注资到银行、地方政府，通过注水的方式稀释坏账，而后通过拉升股市等各种办法做大资产与收益，辅之以央企并购等改革，以期发展出新的经济发展模式，再发展30年。

　　从这个角度说，定向QE也好，拉高股市也好，都是为了修正政府与央企的资产负债表。

　　美联储通过QE手段购买了大量美国国债和抵押贷款支持证券，资产价格上涨带来巨大收益。中国央行与财政部通过股市与QE寻求脱困也是有可能的。如果想要如美国一样皆大欢喜，最重要的就是央企与金融机构的资产能一直受到追捧，盈利真正得到提升。