叶檀：注册制如果没有严厉的监管将加剧市场风险

　　证券法迎来第五次全面修订。从20日起至24日，十二届全国人大常委会第十四次会议在北京召开，其中一项重要议题就是审议全国人大财政经济委员会关于提请审议证券法修订草案的议案。此次修订理念是市场化法治化，保护中小投资者利益，加强事中事后监管，完善对投资者的财务与司法救济。

　　此次修订是市场加法治并行原则。从《证券法(修订草案)》修改具体内容来看，取消股票发行审核委员会制度，取消发行人财务状况及持续盈利能力等盈利性要求，规定公开发行股票，由证券交易所负责审核注册文件；拟允许设立证券合伙企业；拟允许证券从业人员买卖股票。专设一章加强投资者保护，明确投资者提起虚假陈述、内幕交易、操纵市场等证券民事赔偿诉讼时，当事人一方人数众多的，可以依法推选代表人进行诉讼。

　　市场化必须与法治化并行，没有法治的市场将沦为无规则的赌场，没有市场的法治将是无源之水。修订《证券法》能否成功取决于对投资者保护是否有力。

　　取消发审委是市场化一大进步，没有必要对注册制感到特别恐慌。毋庸讳言，以中国市场目前的信用状况，注册制上市如果没有严厉的事中事后监管将加剧市场风险。

　　硬币的另一面，没有实行注册制也不意味着目前股票市场信用体制好转，反而催生出另一条权贵利益链条，甚至发审委的名单都可以在市场报价。一旦取消发审委，证监会从利益环节中抽身而出，可以更加从容、更加具有道德力量，进行严厉的事中事后监管。

　　市场化上市必然取消对拟上市公司盈利能力的要求，拟上市公司造假上市的动力将有所衰减，但这绝不意味着财务造假自动消失。在市场中审批、审核、注册时代将一直存在，目前的做法是减少上市造假的内在激励机制，同时剥离证监会的发审职能，让证监会心无旁骛专注于监管。证监会眼观大财手握大权，却不染指分毫，分明是让证监会当路不拾遗的道德君子，大家都清楚，人性是禁不起考验的。

　　交易所担负起应尽的责任，而后协会、证监会顺理成章成为自律、监管主体，法律成为救济通道。要强调的是，注册制不是想上市就能上市，不同的市场也有各自的门槛、有各自的监管规则。

　　值得关注的是投资者保护，虚假陈述、内幕交易、操纵市场等证券民事赔偿诉讼，可以代表诉讼制。没有惩戒、没有保护，则没有信用市场。股东派生诉讼是指当公司的合法权益受到他人侵害时，符合法定条件的股东以自己名义为公司的利益对侵害人提起诉讼，追究其法律责任的诉讼制度，实践上罕见有股东拿起法律的武器维权。

　　曹中铭先生表示，代表人诉讼制度虽然在我国的司法实践中早已实施，但在投资者维权中并没有产生显著的作用。即使是投资者能够维权，一般都是由律师牵头发起诉讼，至于能否成功，则是另外一回事。

　　《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》能否降低维权门槛，操纵股价、内幕交易维权是否有章可循，一味保护企业并不能够保护市场，反而会制造成本极高的柠檬市场(信息不对称市场).

　　以投资者维权较顺利的佛山照明案为例，2010年7月5日上市公司发布证监局行政监管决定书，2012年11月5日被证监局立案调查，2013年3月6日收到中国证券监督管理委员会广东监管局下发的行政处罚决定书(〔2013〕1号)，投资者才有权进行维权。2014年7月9日首次开庭审理，11月14日一审判决，2015年4月9日二审双方接受调解。三年时间，调解收场，还算是维权顺利，可以想象投资者的维权困境。

　　此次大修证券法，必须坚持市场化和法治化，两者缺一不可。缺少信用的证券市场是不健康的，缺少市场法治也就失去了意义。