董少鹏：证监会安排预披露不是放纵是赶鸭子上架

　　IPO历来是中国股市的一块心病，此次重启IPO再次印证了这一点。从4月14日疯传重启IPO到4月28日，在10个交易日内，上证指数累计下跌6%，深证成指累计下跌4.5%。虽然昨天沪深股指分别回升了0.84%和1.37%，但对于大规模IPO的担忧并未消除。

　　不少投资者和评论家质问，在短短11天内集中安排156家首发企业预披露(至4月29日)，证监会是不是存心让股市走熊？哪个股市能够承受如此严重的“抽血”？不少人还对审核制表示不满，认为证监会没有管好IPO闸门。

　　那么，是不是应该减少IPO预披露的数量，调控一下预披露的节奏，进而调控发行节奏呢？笔者认为，从维护股市稳定运行的角度出发，宏观调控是必须的，但调控只能是指导性的，不能直接干预微观市场活动。宏观调控的具体方式可以包括：发布投资和筹资的预估数据，发布新股发行价格趋势预测数据，安排稳定基金购买或不购买新股，提示整体性和局部性市场风险等等。

　　中国股市要实现真正的市场化，就要放手让买卖双方依法博弈。监管者伸手调控发行节奏、规模、价格，不仅是一种倒退，而且会伤害市场。按照证监会新修订的首发审核工作流程，发行监管部在正式受理申报材料后，即按程序安排预披露，反馈意见回复后、初审前，企业要再按规定进行预披露更新。这一“申报即披露”的做法，使得社会公众可以与监管者同时看到企业的申报材料，同步审视企业的“家底”。这是一种最好的公开监督方式，可以有效约束发行人和中介机构，可以弥补目前审核制的短板。公众应该加快适应这一新的变化。

　　笔者认为，人们对于IPO抱有恐惧和担忧，其实不在于新股规模的大小，而是在于价格是否公平和信息是否对称。新股发行规模太大，理应导致价格走低；发行价格过高，理应导致上市价格贴水；市场走势低迷，理应抑制企业发行需求等等。这些基本的逻辑在中国股市得不到切实验证，正是IPO这块心病的市场表现。

　　笔者认为，IPO之所以成为中国股市长期的心病，主要有三大根源：一、我国多数企业处于发展期，融资需求旺盛，股票作为重要的融资方式，其发行量仍然是逐年递增趋势——躲不开；二、无论发行人、投资者还是中介机构，往往把新股当作一次性淘金工具，当作可以人为干预的游戏——想投机；三、按照买卖双方公平博弈的原则，市场越透明越好，同时要确保有“中立的监管”，但发行人、投资者和中介机构对“透明”、“中立”的认识各不相同，堪称“各怀鬼胎”——缺共识。

　　要去除IPO恐惧症，就要针对以上三大根源采取对策。笔者认为，第一个问题无法短期内改变，投资者要有长期的思想准备。不过，我们仍然可以通过完善制度化解这一问题，核心就是改造价格形成机制。没有不好的股票，只有不好的价格。第二个问题和第三个问题紧密相关，核心是通过制度安排，使市场参与者各就各位、归位尽责。要通过制度安排，形成公平博弈、共同发展的格局，打破各怀鬼胎、相互投机的恶性循环。

　　对于最近IPO预披露形成的所谓压力，一些人归咎于股票发行审核制，认为一旦实行了注册制就可以“短痛换长痛”，以后再也不会有集中发行的压力了。笔者认为，这是一个空想。股票发行审核制和注册制并没有本质性的差别，不是一个天上一个地上；只要是发行股票，都需要经过严格的审核程序。遍查美国、英国、德国、法国、日本等发达市场的新股发行，没有一个市场是“只要登记了之”的；而是都要先经过中介机构，再经过政府性监管机构或自律性监管机构或交易所审核的。我们要改变的不是“审核”，而是“审核的内容”。

　　现在证监会执行的“申报即披露”制度，是把对发行人和中介机构的评判权、监督权彻底交给了社会公众，把实质性审核的权力交给了中介机构和公众。这是我国新股发行体制改革的重大实质性步骤。

　　在此，笔者要提示一下，按照目前的制度安排，已披露招股说明书申报稿的企业还要排队上发审会；在6月份不能进入发审会的，要补充中期财务报告，初步估计有500家以上需要补充中期报告。这还是假设所有预披露公司都是“健康”的，如果有不符合条件的，都要拿下。

　　可见，证监会安排600余家企业预披露不是什么“放纵”，更谈不上打压股市，而是把这些拟上市公司放到火上烤。

　　预披露制度犹如“赶鸭子上架”制度，一家企业要公开发行股票，就要从申报之时起对自己的财务报告负完全法律责任，同时承担社会监督的压力。能上得了“架子”，在“架子”上待得住的企业，最终会少于预披露企业。同时，鉴于发审会有客观节奏，不可能出现600家企业一年内上市的情况，甚至连200家一年内上市的情况都不容易出现。

　　所以，预披露企业的数量不少，但这与发行数量不是一个概念。