百视通:IPTV挖潜见效 家庭娱乐平台发力在即

　　投资要点

　　业绩基本符合预期。2013年公司实现营收26.37亿元,同增30.06%;归母净利润6.77亿元,同增31.15%,对应EPS0.61元,略微低于我们预期0.65元,我们判断主要系版权开支加大以及非IPTV业务利润增速低于预期所致。

　　IPTV收入规模继续快速增长,加大版权投入致毛利率下滑。截止2013年,公司IPTV用户规模超过2000万,其中收费用户1300万,完全符合我们此前预期。IPTV及OTT营收规模18.55亿,同增38.71%。但毛利率较去年减少3个百分点,主要因为加大了优质版权采购力度(无形资产中新增版权达7.46亿),买入英超、NBA等重量级版权。

　　多屏用户规模攀升,平台价值彰显。公司去年投放OTT/高清电视机顶盒100万端,对接智能电视一体机超3000万,使得基于电视平台的总用户超过5000万(含IPTV),规模全球领先。百视通以往积累的版权、服务运营和技术研发优势,有望在海量用户平台下发挥更大效用,逐步兑现商业价值。

　　IPTV收入结构显著优化,增值及广告挖潜见成效。报告期内公司内容增值业务(PPV)收入同增160%,大超市场预期,验证了基于电视屏点播商业模式的有效性。四屏新媒体及户外广告收入2.2亿,亦大幅同增177%。我们判断二者合计收入约为4亿,相当于当年IPTV基础订阅收入的1/3,成为重要利润贡献。随着多屏互动、台网联动的深入开展,我们预期增值及广告仍有望保持翻番增长。

　　内生外延双轮驱动,加速构建综合性互联网电视家庭娱乐平台。面对中低端OTT市场激烈竞争,公司今年有望加大投入,加速实现终端放量。与微软XBox项目若年内发售,将在高端家庭娱乐市场建立先发优势。公司同时亦在积极利用投资手段完善产业链布局。另外,上海文广改革亦对公司互联网转型构成利好,公司有望在其资源整合中扮演重要角色。

　　财务与估值

　　长期看好百视通构建互联网电视家庭娱乐平台的巨大价值和商业变现潜力。考虑到中短期公司或加大互联网电视投入力度以应对市场竞争,我们略微下调2014-2016年盈利预测至0.79、1.00和1.33元(原预测为0.89、1.20和1.68元)。参照可比公司估值给予目标价50元,维持买入评级。

　　风险提示

　　IPTV用户数或分成低于预期;互联网电视业务进展缓慢

　　相关附件