光大证券“中午开会下午对冲”是内幕交易硬伤

　　“只要有违‘三公’原则，对市场有显著性影响，并且造成了误导投资者、损害投资者利益的结果，无论其采取怎样的交易策略，行为本身已经构成内幕交易。” 北京问天律师事务所主任张远忠对《证券日报》记者如此表示。

　　去年8月16日，“光大证券乌龙指”事件震惊市场。由于光大证券早盘的大笔错单交易，导致股指被大幅拉升，而光大证券下午进行了对冲操作，并让原策略投资部总经理杨剑波负责实施。此后证监会宣布该事件涉嫌内幕交易，对当事人杨剑波处以罚金和市场禁入的处罚。

　　时隔半年后的今年2月8日，乌龙指主要当事人杨剑波向北京市第一中级人民法院提起行政诉讼，请求法院撤销证监会两项处罚决定，让光大乌龙指事件有了“二次发酵”。

　　4月3日，杨剑波状告证监会一案开庭，庭审历时近4个小时，双方主要围绕对该事件中的内幕信息、内幕交易、其他直接责任人以及行政处罚依据的认定等四个焦点问题进行了辩论。该案至今尚未宣判，但是其引发的“眼球效应”，已经让市场为之侧目。

　　针对以上焦点问题，记者采访了几位业内知名律师，对其中的两大问题进行回顾和分析。

　　利用内幕信息实施对冲交易

　　“是否构成内幕交易”实际上是本案的核心问题，也是证监会对杨剑波处罚的依据。

　　“这次光大证券的乌龙指事件，并不是普通的错单，因为它在实质上已经对股票价格和股指期货价格产生了巨大的影响，因此，错单事件的信息，属于证券法界定的内幕信息。” 北京威诺律师事务所主任杨兆全告诉《证券日报》记者。

　　据悉，8月16日光大证券因程序错误购入72.7亿元180ETF成份股的行为，已对当日大盘行情产生显著影响，当日盘中银行、券商等权重板块出现极端暴涨，工农中建四大行携石化双雄等权重股集体涨停，上证指数一度接近2200点，沪指涨幅超过5%。

　　杨兆全说，光大证券当天下午的“对冲行为”，属于运用内幕信息交易事件，须在内幕信息公开后进行操作，否则，就对市场其他主体造成了严重的不公平。光大证券通过对冲来弥补损失，其实质是其他投资者在不知情的情况下遭遇损失。从这个角度看，光大证券和其他投资者已经处于信息不对称的地位，再进行操作就是内幕交易。

　　“光大证券可以为前面的错单找各种借口，但后面接着进行的所谓的‘对冲交易’，光大证券无任何信息披露，普通投资者完全不知情。为何反向操作前向上海证监局和上证所汇报，而不是向广大投资者披露？上海证监局和上证所能完全代替光大证券来披露信息吗？”广东奔犇律师事务所主任刘国华指出，错单事件确实源于光大证券非常明显的内控漏洞，而光大证券将错单损失完全转嫁给其他投资者，属于有私心私利的行为。“这么大额的错单交易，属于内幕信息。”

　　上海严义明律师事务所主任严义明认为，当天市场纷纷猜测光大证券自营部门出现乌龙指，但光大证券董秘接受采访时否认乌龙指交易，而后光大证券又承认了乌龙指，在此期间杨剑波团队已经通过对冲交易行为获利，所以认定为内幕交易。

　　据了解，当日14时22分光大证券发布公告并公布信息前，关于异动原因的报道、传闻很多，然而均为媒体猜测。11时59分左右，光大证券董事会秘书梅键否认了市场上“光大证券自营盘70亿元乌龙指”的传闻。由此可见，对冲操作信息在依照法定程序公开前的整个过程中，光大证券是唯一全面知悉原因的主体，公众投资者并不知情。

　　据《证券法》第六十七条规定，“发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送临时报告，并予公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果。”

　　针对杨剑波方称中途已经告知上海证监局和中金所的相关负责人，可作为监管部门已经知情的情况，一位不愿具名的律师告诉记者，在错单交易造成市场信息极度混乱之时，面对碎片化的信息来源，监管部门并没有做到真正的知情，也不能替代事件主体光大证券做出信息发布。

　　“监管部门的人员对该交易的态度和认识，不能妨碍对内幕交易的认定。也就是说，当时即使得到了监管人员的‘认可’，但只要事后的行为符合内幕交易的法律规定，那么就应该认定为内幕交易。”杨兆全说。

　　此外，针对杨剑波方称只是执行公司既定的中性策略，张远忠认为，这实际上属于一种诡辩。

　　“既然是既定策略，那么为什么中午光大证券还要特别开会？如果是既定的策略，那么直接按流程执行，按下交易按钮就行了。中午光大证券管理层就错单的事进行开会讨论，本身就说明这是一个突发事件，并不是既定的日常策略。”张远忠说。

　　杨兆全表示，关于内幕交易的司法解释，规定了四项排除事项，也叫豁免事项。其中一项就是，按照既有的合同或者是投资计划进行的交易，不属于内幕交易。存在既有的合同或者计划，表明行为人的交易与行情无关、与内幕信息无关，可以免责。但是，光大证券的行为，与上午交易失误的信息，是直接关联的，仅凭这一点不具备免责的条件。

　　兜底条款是否存在扩大？

　　庭审中，杨剑波方指责处罚决定书引用的都是兜底条款、且证监会认定的依据未经公开，因此，不能作为处罚依据。

　　“这是对证券法与期货法的误读，根本原因是没有考虑到证券法相关条文的立法背景以及证券法与期货法的母子法关系。” 张远忠表示，证券法立法及修订时还没有股指期货，因此，证券法把股指期货交易涉及的内幕交易的相关标准如内幕信息、内幕人员采用兜底条款，并授权证监会具体认定。同时，后来颁布的期货法在附则中对“内幕信息”、“内幕知情人”做了明确界定。

　　所谓“兜底条款”，据记者了解，指的是法律文本中常见的法律表述，是成文法为了解决稳定性和灵活性的制度设计，是法定的预留空间，旨在弥补法律的滞后性，尽量减少人类主观认识能力不足所带来的法律缺陷，以及为了保持法律的相对稳定性，使执法者可以依据法律的精神和原则，适应社会情势的客观需要，将一些新情况等通过这个兜底性条款来予以适用解决，而无需修改法律。对于本案而言，由于交易标的分为股票和股指期货两种，故“兜底条款”在《证券法》和《期货交易管理》条例中均有涉及。

　　据《期货交易管理条例》第八十二条十一款规定，“内幕信息，是指可能对期货交易价格产生重大影响的尚未公开的信息，包括：国务院期货监督管理机构以及其他相关部门制定的对期货交易价格可能发生重大影响的政策，期货交易所作出的可能对期货交易价格发生重大影响的决定，期货交易所会员、客户的资金和交易动向以及国务院期货监督管理机构认定的对期货交易价格有显著影响的其他重要信息。”

　　同时，《条例》第八十二条十二款对内幕知情人也做了相关规定，指的是“由于其管理地位、监督地位或者职业地位，或者作为雇员、专业顾问履行职务，能够接触或者获得内幕信息的人员，包括：期货交易所的管理人员以及其他由于任职可获取内幕信息的从业人员，国务院期货监督管理机构和其他有关部门的工作人员以及国务院期货监督管理机构规定的其他人员。”

　　“杨剑波方混淆期货交易法律适用的原因是，《期货交易管理条例》对内幕信息的规定比较宽泛，并赋予了证监会授权认定什么是期货市场的内幕信息。杨剑波方回避《期货交易管理条例》的规定，是因为《期货交易管理条例》中没有任何规定支持他们解释的内幕信息是与发行人有关的信息。”上述不具名的律师表示。

　　“证监会应该在法庭上明确指出光大证券的违法行为给社会和投资者造成的严重损害，彰显执法者的正义和责任感，获得法庭和社会的理解和支持。因此，证监会在整个庭审中，应该表现得更加理直气壮，而不能被动招架。”杨兆全表示，“当然，这些微小的瑕疵，不会影响到颠覆性的结果，毕竟从现有证据来看，光大证券和杨剑波的行为，与内幕交易的吻合度是非常高的。”